22 从喜诗糖果认识特许权（第2页）

巴菲特说，不仅如此，经济特许权还有一项特别的地方，那就是即使该公司在管理方面存在缺陷甚至比较糟糕，至多也只是影响获利，而不会对公司造成致命性打击。

相对而言，如果不具备这样的经济特许权，那么它要获取超额利润就只有以下两种办法（不过要注意的是，无论哪种办法都可能会因为管理不善而倒闭关门）：

①这种产品和服务供不应求，所以能保证它的价格保持在一个相对稳定的水平，甚至有进一步提价的可能。不过一般来看，这种情形维持不了多久。因为任何短缺产品、服务行业的存在，都会招致新的资本在这个行业的跟风投入。

②不断降低运营成本，从而使得获利空间相应扩大。不过即使如此也会面临竞争对手的猛烈攻击，因为你有本事降低成本，竞争对手也同样有可能做到，只不过时间早晚罢了。

巴菲特认为，正是因为经济特许权的存在，喜诗糖果公司为股东创造了巨额利润。该公司2007年的糖果销售额为3。83亿美元，税前利润8200万美元，可是运营资金却只有4000万美元。究其原因在于：一是它的销售都是现金结算没有欠款；二是生产和销售周期很短，库存少。

这就是说，自从1972年伯克希尔公司买下喜诗糖果公司后，只追加投入了3300万美元就支撑起了这样庞大的业务增长。而在这35年间喜诗糖果公司创造的税前利润高达13。5亿美元，扣除未分配利润3300万美元外，其余的在交纳了所得税后全部返回给了伯克希尔公司及其早期的蓝筹票据公司，用于收购其他更有吸引力的上市公司，创造了更多的获利回报。这种利滚利创造的收益有多大又怎么能轻易算得清呢？

巴菲特说，喜诗糖果公司不需要大量资金投入就能带来滚滚财源实在是太棒了。如果有人不认同这一点，可以去问问微软公司或谷歌，它们实际上也是属于这种类型：获取高额回报靠的不是固定资产投入而是经济特许权。

巴菲特在美国佛罗里达大学演讲时，在回答一位提问者问他怎样确定购买企业的价格时举例说，1972年他买入喜诗糖果公司时并没有聘请咨询顾问，而是基于以下考虑：

首先，加利福尼亚州的每个人对喜诗糖果都有自己的想法，每个人都是绝对认这个品牌的。如果你在情人节给女孩送去喜诗品牌的糖果，女孩肯定会高兴地亲一亲它。正是基于这一点，他感到如果喜诗糖果的价格再提高一些也不会失去市场份额；相反，如果你给女孩送喜诗品牌的糖果，她却把它丢在一边，那问题就糟糕了。

其次，当时喜诗糖果的价格是每磅1。95美元，如果价格上涨到2。25美元，每磅上涨30分应该没问题。而当时的喜诗糖果年销量是1600万磅，价格经过这么一涨就能轻而易举地得到480万美元额外利润，所以如果能用2500万美元买下这家公司还是很划算的。

实际上，巴菲特在这里已经意识到了经济特许权的存在，只是没有明确指出这一点而已。正是因为喜诗糖果公司具有经济特许权，它才能稍微涨一涨价就能取得额外收益，否则还不把顾客全给吓跑了？

所以，自从他1972年买下喜诗糖果公司后，每年都要在全年最重要的销售节日——圣诞节后的第一天（12月26日）开始涨价。凭什么，凭的就是拥有经济特许权；有了经济特许权，市场份额跑都跑不掉！

【启示录】

经济特许权能创造超额利润，但必须注意并不是说投资这样的股票就一定能赚钱。一方面，当初购买该股票的价格要合理；另一方面，这里还涉及到你对经济特许权内在价值评估的高低问题。

★判断特许权是否存在的方法

检验这些企业竞争实力的方法是，其竞争对手使用各种手段甚至是以牺牲盈利为代价的情况下，可能会对该企业形成什么样的打击。

——沃伦·巴菲特

【巴菲特是这样炼成的】

巴菲特认为，一家上市公司是否具有经济特许权，并不一定一眼就能看出来，需要采取某种方法、从一个较长的时期来加以检验。况且，经济特许权本身还有一个强弱问题。强大的经济特许权或许任何人都能一眼看出来，弱小的经济特许权就很难辨别了。只有经过检验认定该公司具有经济特许权，你的判断才相对可靠，才能用作投资决策。

巴菲特说，检验经济特许权的方法很简单，那就是给你各种各样的资源，要什么给什么，目的只有一个，就是要你去打垮某个竞争对手。如果你能做到，就表明对方没有经济特许权或经济特许权较弱；如果你做不到，就表明对方不仅存在经济特许权，而且还十分强大。

他举例说，如果给你配备一位杰出的企业管理大师，要多杰出就有多杰出；并且给你足够资金，要多少有多少，然后告诉你要打败某一位竞争对手，或者干脆就以他自己为例吧，如果有人给他10亿美元资金，然后给他配备美国最优秀的50位企业经理人，巴菲特说，他绝对有把握建立一家非常杰出的企业来。可是如果要让他去打垮《华盛顿邮报》，巴菲特则会把这10亿美元还给你，然后对你说一声“对不起，我无法完成你交给的任务。”为什么？因为《华盛顿邮报》的经济特许权太强了，这是其他企业无法替代的。

巴菲特开玩笑说，如果你给他这么好的条件，只是要他去削弱奥玛哈小镇上某家银行的经营利润或市场份额，他一定会做得很好，而且一定会让对方尝尝他的厉害。即使达不到你的要求，也会给这些银行造成一些麻烦。原因就在于那些银行并不具备这样的经济特许权。

那么，喜诗糖果公司的经济特许权究竟有多强大呢？巴菲特在伯克希尔公司2007年年报致股东的一封信中说，仅仅从盒装巧克力的业务经营看一点也不会让人感到兴奋。因为在美国，该产品的人均消费量非常低，而且多年来一直没有增长。1972年喜诗糖果公司的糖果销售量是1600万磅，2007年的销售量是3100万磅，年增长率只有2%。

正是在这种背景下，许多名噪一时的盒装巧克力品牌消逝了。在过去的40年中，只有3家公司的经营收益是超过象征性的，而在这其中就有一家是喜诗糖果公司。特别值得一提的是，喜诗糖果公司的销售范围虽然局限于很少的几个州，却占美国同行业销售收入的近一半。

为什么喜诗糖果公司在市场如此低迷的情况下销售额能占全行业的一半呢？关键就在于它的经济特许权在起作用。

巴菲特兴奋地说：“就像从亚当和夏娃最初喜好的活动带来了60亿人一样，喜诗糖果开启了我们后来的许多滚滚而来的新财源。在美国企业中，像喜诗糖果这样的企业并不多。一般做法是，要将公司的收入从500万美元提升到8200万美元，需要投人4亿美元或更多资金才能办到。这是因为成长中的业务既会因销售额的上升需要更多营运资金，也会需要更多对固定资产的投资。而一个公司为满足它的成长对资本的需求是否有大幅增长，正好证实它是否能成为一项满意的投资。”

所以他认为，当你检验到某家上市公司真的具有经济特许权时，这时候就可以买入它的股票、等待它的额外收益不断上涨而从中获利了。

巴菲特举例说，同样是盒装巧克力，有的品牌价格是每盒6美元，而喜诗糖果的价格是每盒11美元。要记住，所有买盒装巧克力的顾客没有一个是自己消费的，多是作为生日和节日礼物馈赠的。对于男性顾客来说，情人节的销售量最大；对于女性顾客来说，圣诞节前的两三个星期销售量最大。而作为馈赠礼品，价格高低不是最重要的，关键是要拿得出手。

巴菲特开玩笑说，你绝对不会看到有哪个男人捧着一盒6美元的巧克力说：“亲爱的，今年我买的是廉价货！”这是绝对不可能发生的。这意味着什么呢？这就意味着拥有特许经济权的喜诗糖果能够给股东带来更多的获利回报。

他进一步说，这样的情形同样发生在迪斯尼公司身上。迪斯尼公司的家庭影像制品在全世界的价格都是16。95美元或19。95美元，这种地位是其它同类产品无法撼动的。迪斯尼公司的影像制品你可以放心地让孩子在家里看上几个小时，因为你心里有数，这个公司的产品让你感到放心，而其他品牌就不一定能这样让你放心了。

现在的问题是，你和孩子去购买影像制品时，不可能在店堂里把十几种片子都看上一遍、然后让孩子从中挑选几部买回家吧。因为成年人都知道，如果让孩子坐在那里边看边选，他一部片子会看上20遍，所以你不可能这样做。

在这种情况下，你就只能凭印象购买了，这时候当然首选的就是迪斯尼公司产品了。这也就轮到迪斯尼影像制品的经济特许权起作用了：别人的产品卖16。95美元，它的产品可以卖到17。95美元，一点都不影响销售。当然，这对其他同类商品来说就不是一个好消息了。

【启示录】

经济特许权也有强弱之分，强大的经济特许权能够使得新加入者无法与之匹敌。从价值投资角度来衡量，经济特许权的大小等于上市公司的内在价值（或盈利能力价值）减去重置成本之间的差额。